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1、,,,,,,,,,,,,,,,,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,,單擊此處編輯母版文本樣式,,第二級(jí),,第三級(jí),,第四級(jí),,第五級(jí),,,,*,,,,,,,,,,,,,,,,,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,,單擊此處編輯母版文本樣式,,第二級(jí),,第三級(jí),,第四級(jí),,第五級(jí),,,*,,第五章 收縮型資本運(yùn)營(yíng),一、收縮型資本運(yùn)營(yíng)的種類,,二、資產(chǎn)剝離,,三、公司分立,,一、收縮型資本運(yùn)營(yíng)種類,通過(guò)一定方式的資本運(yùn)營(yíng)使企業(yè)在一定的時(shí)間內(nèi)所掌握的,經(jīng)營(yíng)資本規(guī)模減小,，因此導(dǎo)致企業(yè)規(guī)模的收縮。,,它包括,資產(chǎn)剝離、公司分立,等不同形式的資本運(yùn)營(yíng)活動(dòng)。一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)資產(chǎn)剝離和售出是和企業(yè)購(gòu)并活動(dòng)聯(lián)系在一起的，因?yàn)橐?/p>

2、使資產(chǎn)剝離和售出活動(dòng)能夠進(jìn)行下去，必須要存在購(gòu)買(mǎi)一方。因此收縮型資本運(yùn)營(yíng)和擴(kuò)張型資本運(yùn)營(yíng)在一定程度上可以看成是一件事情的兩面。,,1,、,資產(chǎn)剝離,:,將一個(gè)完整公司的一個(gè)組成部分出售給第三方，這個(gè)被出售的部門(mén)可以是,企業(yè)的部分資產(chǎn)、企業(yè)產(chǎn)品生產(chǎn)中的某些種類、企業(yè)的子公司或它的一個(gè)或一些部門(mén)，支付的方式可以是現(xiàn)金、有價(jià)證券、現(xiàn)金和有價(jià)證券的結(jié)合或其他企業(yè)用于交換的資產(chǎn)。,（員工持股計(jì)劃、管理層收購(gòu)）,,2,、,公司分立,:,母公司將其在子公司中擁有的全部股份按比例分配給母公司的股東，這樣母公司失去對(duì)子公司的法人控制權(quán)，從而子公司獲得獨(dú)立地位。在分立過(guò)程中，,不像資產(chǎn)出售那樣會(huì)伴隨著貨幣的轉(zhuǎn)移和

3、資產(chǎn)價(jià)值的重新評(píng)估活動(dòng),。正因?yàn)槿绱耍?分立被看作是股票股利和免稅的交易。,,二、資產(chǎn)剝離,,資產(chǎn)剝離的基本含義,,是公司緊縮技術(shù)中的,主要類型,。特別是在中國(guó)，資產(chǎn)剝離幾乎占了公司緊縮案例數(shù)量的,80,％,。從根本上說(shuō)，剝離是將企業(yè)的一部分出售給外部的第三方，進(jìn)行剝離的企業(yè)將收到現(xiàn)金或與之相當(dāng)?shù)膱?bào)酬。在一個(gè)典型的剝離中，購(gòu)買(mǎi)者是一家已存在的企業(yè)，因此不會(huì)產(chǎn)生新的法律實(shí)體，對(duì)購(gòu)買(mǎi)者而言，實(shí)際上是購(gòu)并了一家公司或購(gòu)買(mǎi)了一些資產(chǎn)。被剝離的資產(chǎn)一般以下列形式出現(xiàn)：①具有法人地位的子公司；②無(wú)法人地位的按地區(qū)、產(chǎn)品分類的部門(mén)、分公司或生產(chǎn)線。,,剝離與購(gòu)并業(yè)務(wù)之間存在著一定的聯(lián)系,,,資產(chǎn)剝離方,,A

4、,資產(chǎn)收購(gòu)方,,B,價(jià)值,500,萬(wàn)的資產(chǎn),500,萬(wàn)元現(xiàn)金或等價(jià)證券,出售固定資產(chǎn)、出售無(wú)形資產(chǎn)、出售子公司,,,剝離的類型。,按照剝離是否符合公司的意愿，剝離可以劃分為自愿剝離（,Divestiture,）和非自愿或被迫剝離（,Forced Divestiture,）,。,,自愿剝離，,是指當(dāng)公司管理人員發(fā)現(xiàn)通過(guò)剝離能夠?qū)μ岣吖镜母?jìng)爭(zhēng)力和資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值產(chǎn)生有利影響時(shí)進(jìn)行的剝離。,,非自愿剝離或被迫剝離,則是指政府主管部門(mén)或司法機(jī)構(gòu)以違反反托拉斯法為由，迫使公司剝離其一部分資產(chǎn)或業(yè)務(wù)。,資產(chǎn)剝離的特別方式,—,資產(chǎn)置換,資產(chǎn)置換,指一家公司將自己的部分或全部資產(chǎn)與另一家公司的資產(chǎn)進(jìn)行置換

5、。這一交易可以理解為，公司在剝離資產(chǎn)的同時(shí)獲得了收購(gòu)方以資產(chǎn)形式給予的回報(bào)。,,資產(chǎn)置換可以是等價(jià)的也可以是不等價(jià)的。,對(duì)公司員工進(jìn)行的資產(chǎn)剝離,—,員工持股計(jì)劃（,ESOP,）,,Employee,,Stock,,Ownership,,Plans,,在美國(guó)興起的，,20,世紀(jì),80,年代得到迅速發(fā)展，美國(guó)律師路易斯,·,凱爾索被公認(rèn)為是,ESOP,的最重要的推動(dòng)者。,,職工持股計(jì)劃（,ESOP,），是一種由企業(yè)職工擁有本企業(yè)產(chǎn)權(quán)的股份制形式。企業(yè)職工通過(guò)購(gòu)買(mǎi)企業(yè)部分股票而擁有企業(yè)的部分產(chǎn)權(quán)，并獲得相應(yīng)的管理權(quán)。,,推行職工持股計(jì)劃的目的不在于籌集資金，而旨在擴(kuò)大資本所有權(quán)，使公司普通職工廣泛

6、享有資本，使他們可以同時(shí)獲得勞動(dòng)收入和資本收入，從而增強(qiáng)職工的參與意識(shí)，調(diào)動(dòng)職工的積極性。,三、公司分立（在美國(guó)較成熟，我國(guó)幾乎沒(méi)有）,標(biāo)準(zhǔn)的公司分立,是指一個(gè)母公司將其在某子公司中所擁有的股份，按母公司股東在母公司中的持股比例分配給現(xiàn)有母公司的股東，從而在法律上和組織上將子公司的經(jīng)營(yíng)從母公司的經(jīng)營(yíng)中分離出去。這會(huì)形成一個(gè)與母公司有著相同股東和持股結(jié)構(gòu)的新公司。,在分立過(guò)程中，不存在股權(quán)和控制權(quán)向母公司和其股東之外第三者轉(zhuǎn)移的情況，,因?yàn)楝F(xiàn)有股東對(duì)母公司和分立出來(lái)的子公司同樣保持著他們的權(quán)利。,股東,A,股東,B,子公司乙,母公司甲,公司乙,公司甲,股東,B,股東,A,分立前,分立后,實(shí)線箭

7、頭代表持股關(guān)系，虛線箭頭代表股份分配關(guān)系。,,分立前股東,A,和股東,B,共同持有甲公司的股份，甲公司是乙公司的母公司。,,虛線箭頭代表甲公司準(zhǔn)備把其在乙公司的全部股份按,A,、,,B,持有甲公司的比例同等地分給股東,A,和,B,。分立交易后，,,股東,A,和,B,同時(shí)持有了甲和乙公司，而甲公司不再是乙公司的母公司，,,兩者為共同的股東所持有，兩者的股權(quán)結(jié)構(gòu)也完全一樣,公司分立的好處,（,1,）和大多數(shù)公司緊縮技術(shù)一樣，公司分立可以激發(fā)企業(yè)家的經(jīng)營(yíng)積極性,,（,2,）上市公司在宣布實(shí)施公司分立計(jì)劃后，二級(jí)市場(chǎng)對(duì)此消息的反應(yīng)一般較好，該公司的股價(jià)在消息宣布后會(huì)有一定幅度的上揚(yáng)。,,（,3,）公司

8、分立與資產(chǎn)剝離等緊縮方式相比有一個(gè)明顯的優(yōu)點(diǎn)，即稅收優(yōu)惠,,（,4,）公司分立還能讓股東保留他在公司的股份,,（,5,）在公司分立前先進(jìn)行分拆上市也具有幾個(gè)額外的優(yōu)點(diǎn) ：獲得現(xiàn)金；形成交易市場(chǎng)對(duì)分立有重要意義。,,（,6,）分立有時(shí)也是一種反收購(gòu)的手段,公司分立的缺點(diǎn),1,、公司分立只不過(guò)是一種資產(chǎn)契約的轉(zhuǎn)移，除非管理方面的改進(jìn)也同步實(shí)現(xiàn)，它不會(huì)明顯增加股東的價(jià)值。公司分立可能是公司變革的催化劑，,但其本身并不能使經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)得到根本的改進(jìn)。,,2,、 使規(guī)模帶來(lái)的成本節(jié)約隨之消失。被放棄的公司需要設(shè)置額外的管理職務(wù)，可能還會(huì)面對(duì)比以前更高的資本成本。類似地，母公司也可能要面對(duì)不必要的成本，如果不

9、發(fā)生變動(dòng)，同樣的管理人員所管理的公司已經(jīng)縮小。,,,即使在美國(guó)，完成公司分立活動(dòng)也要經(jīng)過(guò)復(fù)雜的稅收和法律程序，這是執(zhí)行過(guò)程中的最大障礙。由于未取得免稅待遇的后果極為嚴(yán)重，所以在未從美國(guó)國(guó)家稅收總署得到預(yù)先批準(zhǔn)的情況下，公司分立很難進(jìn)行下去。,中國(guó)企業(yè)運(yùn)作公司分立應(yīng)該注意的問(wèn)題,（,1,）政策面的支持,,（,2,）注意求得債權(quán)人和股東的支持,,在債務(wù)重組過(guò)程中，可以通過(guò)子公司進(jìn)行債務(wù)重組。上市公司可新設(shè)立一子公司，在實(shí)際運(yùn)作中，將負(fù)債轉(zhuǎn)移到該子公司。這時(shí)，股東財(cái)富的增加來(lái)源于公司的債權(quán)人的隱性損失。公司分立減少了債權(quán)的擔(dān)保，使債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)上升，相應(yīng)減少了債權(quán)的價(jià)值，而股東因此得到了潛在的好處。因此

10、，在實(shí)際操作中，許多債務(wù)契約附有股利限制和資產(chǎn)處置的限制。所以，在分立實(shí)施時(shí)，必須求得債權(quán)人的支持。公司董事會(huì)在作出分立決定之前，必須征詢股東甚至少數(shù)股東的意見(jiàn)，并最終經(jīng)過(guò)股東大會(huì)或類別股東大會(huì)的通過(guò)。,,（,3,）關(guān)聯(lián)交易,,上市公司應(yīng)該就分立后可能存在的關(guān)聯(lián)交易作出判斷，并按照減少關(guān)聯(lián)交易的思路對(duì)分立后公司的業(yè)務(wù)做必要的調(diào)整。如何在這些公司之間簽訂一系列關(guān)聯(lián)交易的協(xié)議，以此規(guī)范關(guān)聯(lián)各方的交易行為，是分立能否規(guī)范化運(yùn)作的關(guān)鍵。,,（,4,）信息披露、內(nèi)幕交易及市場(chǎng)擾亂問(wèn)題,,美國(guó)學(xué)者的實(shí)證分析表明，母公司在分立的宣布日可獲得正的超常收益率，宣布影響的大小與分離出去的子公司相對(duì)于母公司的規(guī)模大

11、小正向相關(guān)。而在中國(guó)的資本市場(chǎng)，由于存在著小公司規(guī)模效應(yīng)，分立對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)會(huì)有較大的影響。由于分立是上市公司董事會(huì)最先討論并作出決定，因此，在法律上對(duì)公司高層管理人員和參與的相關(guān)中介機(jī)構(gòu)在公司分立時(shí)的信息泄露和內(nèi)幕交易等問(wèn)題必須作出嚴(yán)格的規(guī)定。,第六章 內(nèi)變型資本運(yùn)營(yíng),一、內(nèi)變型資本運(yùn)營(yíng)概述,,二、股份的回購(gòu)與轉(zhuǎn)換,,三、杠桿收購(gòu)和下市,,四、接管防御,一、內(nèi)變型資本運(yùn)營(yíng)概述,當(dāng)公司本身的資產(chǎn)規(guī)模不發(fā)生變化，資本運(yùn)營(yíng)活動(dòng)只引起公司,內(nèi)部股東結(jié)構(gòu)發(fā)生變化,時(shí)，這種資本運(yùn)營(yíng)就稱之為內(nèi)變型資本運(yùn)營(yíng)。,,這種資本運(yùn)營(yíng)的方式在我國(guó)基本上可以說(shuō)還沒(méi)有發(fā)生過(guò)，但在發(fā)達(dá)的資本主義國(guó)家它卻是很正常的資

12、本產(chǎn)權(quán)運(yùn)動(dòng)現(xiàn)象。,,根據(jù)內(nèi)變型資本運(yùn)營(yíng)的定義，它的內(nèi)部又可以分為兩種情況,:,,一是,公司控制型產(chǎn)權(quán)變動(dòng)模式,，通常包括溢價(jià)回購(gòu)、放棄管理協(xié)定、反接管條例和代表權(quán)爭(zhēng)奪等幾種情況，,,另一是所謂的,所有權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng),，包括交換發(fā)盤(pán)、股票回購(gòu)、轉(zhuǎn)為非上市公司（也叫下市）和杠桿收購(gòu)等內(nèi)容。,,內(nèi)變型資本運(yùn)營(yíng)之所以能夠發(fā)生，通常認(rèn)為它與爭(zhēng)奪公司,控制權(quán),有關(guān)。,,公司控制權(quán),是指公司在經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)上的決策權(quán)，它關(guān)系到公司的發(fā)展和公司利益的分配等問(wèn)題。在現(xiàn)代公司制度的框架下，由于兩權(quán)分離和公司管理職能越來(lái)越專業(yè)化，因此導(dǎo)致了公司控制權(quán)日益轉(zhuǎn)移到管理層手中，由于公司管理者不是企業(yè)全部資產(chǎn)的所

13、有者，因此必然產(chǎn)生,外部效應(yīng)問(wèn)題,。由于外部效應(yīng)問(wèn)題的存在，管理層就可以利用它們處于公司控制地位的條件而去追求自身利益的最大化，這個(gè)最大化目標(biāo)通常是與公司價(jià)值最大化目標(biāo)相背離的，因此公司的所有者和公司管理層就都關(guān)心著公司控制權(quán)問(wèn)題。,,市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，解決公司控制權(quán)問(wèn)題，,使公司管理層的目標(biāo)和公司利益最大化目標(biāo)相一致是靠公司內(nèi)部和外部存在著的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境來(lái)促成的。,在公司內(nèi)部，各管理者之間存在著競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)公司治理結(jié)構(gòu)內(nèi)部董事會(huì)和大股東對(duì)管理者進(jìn)行有效監(jiān)督，它們都可在一定程度上解決公司控制權(quán)問(wèn)題，當(dāng)公司的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境不足以解決面臨的公司控制權(quán)問(wèn)題時(shí)，公司外部的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境就會(huì)發(fā)揮作用，即通過(guò)外部接管、收購(gòu)、發(fā)盤(pán)收購(gòu)和代表權(quán)爭(zhēng)權(quán)等方式來(lái)解除企業(yè)經(jīng)理，甚至董事會(huì)的權(quán)利。,,二、股份的回購(gòu)與轉(zhuǎn)換,公司在公開(kāi)市場(chǎng)上用收購(gòu)、發(fā)出收購(gòu)要約或私下協(xié)商等辦法收回本公司的一部分股票，或者用債券及優(yōu)先股換回普通股的做法，就叫做股票回購(gòu)。,,根據(jù)定義就可以知道一個(gè)公司通常含有三種可選擇的方式來(lái)購(gòu)回其普通股股份，即在公開(kāi)市場(chǎng)上收購(gòu)、發(fā)出收購(gòu)要約和私下協(xié)商收購(gòu)三種方式。,第七章、消亡式資本運(yùn)營(yíng),—,破產(chǎn),破產(chǎn)理論,,企業(yè)破產(chǎn)的運(yùn)作過(guò)程,,我國(guó)破產(chǎn)機(jī)制的運(yùn)作情況及對(duì)策,,,